华安证券股份有限公司张天近期对天孚通信进行研究并发布了研究报告《光模块OMS一站式平台扩张，受益于光电合封时代供应链格局变化》，本报告对天孚通信给出买入评级，当前股价为95.0元。

  天孚通信聚焦高端光器件整体解决方案，精益制造铸就优秀盈利能力。公司是全球最大的光通信无源器件解决方案厂商之一，多年来拓展覆盖了光模块上游所有品类，并形成了高速光器件OEM/ODM解决方案，拥有十三大产品线&八大解决方案。天孚通信2013以来综合毛利率维持在50%以上，体现了高端产品定位和优质客户质量。公司成本控制优秀，十年来保持了稳定的费用率水平。市场常将公司与Fabrinet（FN.N）对标，我们大家都认为公司与Fabrinet战略定型相似，但天孚在无源器件拥有更强的市场地位，并且天孚定位更偏上游，坚持高端无源+特色有源代工更符合国内光通信产业实际情况。

  无源器件市场随光模块水涨船高，天孚不端拓展产品线，并持续提升单客户价值量。

  在大模型训练和推理基础设施需求爆发下，全球光模块行业快速地发展，无源器件品类繁多，保守估计2022年全球市场达22亿美元。无源器件多品种多供应商给客户认证集成带来时间成本，未来的趋势是份额集中以及模组化采购。天孚起家于陶瓷套管，三大传统产品成功拓展至多个客户，通过内生发展+精准并购方式，形成了覆盖精密陶瓷、工程塑料、复合金属、光学玻璃的完整解决方案，一方面横向拓展提升TAM，另一方面提升单个客户价值量并产生粘性。

  硅光路线加快速度进行发展，需要光引擎封测环节提升产品通用性和良率，公司战略定位清晰。

  有源封装要掌握不同的工艺平台，客观产生外包需求。硅光路线加快速度进行发展，硅光模块要解决光源耦合、光纤耦合、光电混合集成三大问题。目前全球硅光产业链中，除Intel等少数IDM外，Fabless芯片通常不具备光引擎封装能力，为了更好的提高芯片的通用性和良率，客观产生了光引擎封测外包需求。此外，随着CPO、OpticalIO的发展，光通信产业链将重塑，光模块由可插拔转向合封模组形态，话语权可能更侧重于芯片公司，并且光引擎更具定制性。英伟达与硅光新贵AyarLabs合作研发硅光芯片和引擎，预计NVLINK将在6.0-7.0切换为OpticalIO形态。硅光仍需要COC封装和光纤耦合，天孚将持续拓展无源产品线，采用更多定制化开发。展望AI集群通信发展，定位于中上游的代工服务更加有助于率先获取芯片巨头光引擎代工订单。

  我们预计公司2023-2025分别实现盈利收入15.2亿、27.2亿、34.6亿元，实现归母净利润5.8亿、9.5亿、11.3亿元，当前市值对应PE分别为61.2/37.2/31.2。我们大家都认为公司受益于AI需求爆发确定性高，长期战略定位清晰，首次覆盖给予“买入”评级。

  无源产品竞争非常激烈导致毛利率下降，有源大客户订单上量没有到达预期，全球GPU经历爆发增长后出货放缓从而可能会引起光模块市场下滑，海外产能投产进度没有到达预期影响大客户上量，有源业务结构性增长导致整体毛利率迅速下降等。

  证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券黄天佑研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.25%，其预测2023年度归属净利润为盈利5.96亿，根据现价换算的预测PE为62.92。

  该股最近90天内共有24家机构给出评级，买入评级20家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为113.5。

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